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type: article
title: "如何像段永平一样“开保险公司”？一文读懂备兑 Call 与卖 Put 的金融等效逻辑"
date: 2026-08-08 11:01:00 +0800
tags: [段永平, 大道, 价值投资, 泡泡玛特, 期权, put, call]
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![](/images/2026/duanyongping/put-call1.webp)

## 大道：call, put

**🏑网友**: 港交所最新披露显示，段永平控制的 H&H International Investment 对泡泡玛特的申报好仓，由 7.65%降至5.55%……

**⛳️大道**: 就是put expired, 部分被call走了。（2026.8.5）
	
**⛳️大道**: 其实主要是put到期影响比较大，另外有部分当时买的时候就直接卖了call了。可能未来在一定的价格区间我会一直这么做。从一开始我就说过了，泡泡玛特保险公司开张了。很多人看不懂这句话！
	
**🏑网友**: 卖出这么多，本质还是短期认为这个价位也不低，否则不可能舍得卖的，当然也有可能后面低位再吸进来，涨不上去，反复put低吸call高抛还是会挣钱。
	
**🏑网友**: 你完全理解错了啊，买入正股+卖call=卖put，大道是之前put卖的太多了超上限不能卖了，所以就买入正股+卖call，相当于以162.5的价格卖了一个put啊。
	
**⛳️大道**: 哈，居然有个真懂的! 是的，港交所对卖put 总量有上限，所以有时候会用， 买入正股+卖covered call的办法（数学上是一样的)。我卖的call都是股票买入的时候直接就卖了call了，比如161买入的就直接卖了一个月162.5的call，当时好像能收3-4个点（目前8/28到期的160的put 可以收6.85，162.5的call可以收7.13，都超过4个点了)，没call走就算买入成功了，call走了就算保险公司赚钱了。其实被call走和put过期了的价值是一样的。（2026.8.5）
	
**🏑网友**: 如果股价真的涨破了行权价，而段永平突然觉得“泡泡玛特太牛了，卖便宜了，我一股都不想少”，他完全有能力花钱在期权市场上买入平仓（Buy to Close），注销掉这笔合约，把股票强行保住。
	
他没有选择平仓，而是眼睁睁看着这 2,793 万股被系统扣划走，这就证明：对于这个行权价格落袋为安，他完全接受且满意。
大道: 我是不会买Option的， 除非有税务考量或者需要roll。我继续卖put就可以了啊。
	
**🏑网友**: 啥公司长期年化能有50%，市场给看好的公司期权套利机会为啥不做呢，看看伯克希尔的期权卖方，再看看泡泡玛特，完全不能比。

**⛳️大道**: 我也有很多brkb，但不太用Option，因为premium太低了。


## 解读（Gemini 3 Flash）

![](/images/2026/duanyongping/put-call2.webp)

### 一、 核心逻辑：为什么卖期权叫“开保险公司”？

在期权交易中，卖出期权的一方会立刻收到买方支付的**期权费（Premium，即“保费”）**。

* **卖出看跌期权（Short Put）：** 相当于卖出了一份“跌价险”。买方怕股价大跌，向你买保险；如果到期股价跌破约定价格（行权价），你必须按约定价格收购买方的股票（“理赔”）。
* **卖出看涨期权（Covered Call）：** 相当于卖出了一份“涨价险”。如果你手里有正股，卖出 Call 承诺到期如果涨破约定价格，你愿按该价格把股票卖给对方。

段永平的核心原则是：**绝对不买期权（不当投保人），只卖期权（当保险公司），且只卖自己本来就想买入或卖出的优质公司的期权。**

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### 二、 关键转换：“卖 Put”与“买正股 + 卖 Call”的等价性

在这段对话中，大众最难理解的地方在于网友点出的那个“真懂了”的金融等效原理：**看跌期权平价公式（Put-Call Parity）**。

港交所对单一账户**卖出卖权（Short Put）**的持仓总量有上限管控。当段永平的 Put 额度卖满后，他采用了**合成策略（Synthetic Short Put）**：

$$\text{买入正股} + \text{卖出看涨期权 (Sell Covered Call)} \equiv \text{卖出看跌期权 (Sell Put)}$$

用生活化的例子对比两种路径的最终收益结果（假设当前股价 161 港元，目标行权价 162.5 港元，保费 7 港元）：

| 市场行情 | 路径 A：卖 Put（行权价 162.5，收取保费 7 元） | 路径 B：买正股(161) + 卖 Call(162.5，保费 7 元) |
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| **到期股价跌至 140** | 被行权：必须以 **162.5** 进货，扣除 7 元保费，持股成本为 **155.5**。 | 股票现值 140，Call 失效；算上 7 元保费，持股成本同样为 **155.5**。 |
| **到期股价涨至 180** | 期权到期作废：买方放弃行权，你纯赚 **7 元保费**。 | 股票被以 **162.5** 叫走：赚 1.5 元股价差价 + 7 元保费 = **8.5 元总利润**（与按 162.5 卖 Put 的总到期价值等价）。 |

**结论：** 无论是直接卖 Put，还是买正股配卖 Call，在数学逻辑与风险暴露上完全一致。这也是为什么港交所披露其持仓下降时，普通人以为他在“减持离场”，而他自己却说只是“Put 到期 + 备兑 Call 被拿走”的自然流程。

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### 三、 段永平“保险策略”的三条铁律

为什么普通人跟着卖期权容易爆仓，而段永平能稳定赚钱？因为他的逻辑依托于长期的底仓认知：

1. **有现金才卖 Put（Cash-Secured Put）：** 绝不加杠杆。卖出 Put 的同时，账户里准备好 100% 接盘正股的现金。如果股价暴跌，他乐意按行权价把这家优秀公司买下来。
2. **有股票才卖 Call（Covered Call）：** 绝不裸卖 Call。手头有正股底仓才卖出 Call，即使股价暴涨股票被划走，也是在预设的满意高位锁定利润（落袋为安），绝不花钱去强行买回平仓。
3. **只在隐含波动率高（保费贵）时出手：** 泡泡玛特的期权保费高达 4% - 7%/月（年化保费收益极高），适合开保险公司；而伯克希尔（BRK.B）波动率低、保费（Premium）太少，便不值得这么做。

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### 四、 总结

段永平的期权逻辑本质不是“高抛低吸的短线套利”，而是**价值投资的衍生品表达**：

> “我想以 160 元买入泡泡玛特，但现在价格是 170 元。我不挂单等，而是开一家‘保险公司’向市场发售一份保单：如果跌到 160，我帮你垫底买入；如果没跌到，你先把这本月的保费交给我。”

当拥有足够的现金流与企业估值锚定能力时，卖期权就变成了一种“买到了不亏（本来就想买），买不到白拿保费”的确定性游戏。


## “买正股+卖Call”策略在不同股价走势下的盈亏平衡点计算

“买入正股 + 卖出看涨期权（Covered Call）”在金融上又被称为**备兑开仓（Covered Call）**。

下面基于段永平在对话中提到的真实数据，为您拆解该策略的数学模型、三种市场走势下的详细盈亏以及盈亏平衡点计算。

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### 一、 基础参数设定

假设以段永平提及的具体数值作为分析模型：

* **正股买入价 ($S_0$)**：$161$ 港元
* **Call 行权价 ($K$)**：$162.5$ 港元（1个月后到期）
* **收到权利金/保费 ($Premium, P$)**：$7.13$ 港元 / 股
* **单股净投入现金 ($C$)**：$161 - 7.13 = 153.87$ 港元

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### 二、 盈亏平衡点（Break-even Point）

盈亏平衡点是指到期时股价下跌到多少，你的总收益恰好为 0。

$$\text{盈亏平衡点} = \text{正股买入价 } (S_0) - \text{获得的期权费 } (P)$$

$$\text{盈亏平衡点} = 161 - 7.13 = 153.87 \text{ 港元}$$

* **含义**：只要到期时股价**不低于 153.87 港元**（跌幅不超过 $4.43\%$），靠着预先收取的 $7.13$ 港元保费垫底，整笔交易就不会亏损。

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### 三、 三种走势下的详细盈亏分析

假设 1 个月后期权到期日，泡泡玛特的结算股价为 $S_T$：

#### 1. 股价大涨（例如：涨到 180 港元，即 $S_T > 162.5$）

* **期权状态**：买方选择行权。你必须以约定行权价 $162.5$ 港元把股票卖给对方（股票被“Call 走”）。
* **正股盈亏**：$162.5 - 161 = +1.5$ 港元
* **期权收入**：$+7.13$ 港元（保费稳拿）
* **单股总利润**：$1.5 + 7.13 = 8.63$ 港元
* **单月收益率**：$\frac{8.63}{153.87} \approx 5.61\%$

> **特点**：**收益封顶**。哪怕股价暴涨到 200 港元，你的最高单股利润也固定为 $8.63$ 港元。超出的涨幅被买方拿走，相当于你放弃了“超额暴涨收益”来换取固定的保费垫底。

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#### 2. 股价平盘 / 微涨微跌（例如：停在 160 港元，即 $153.87 \le S_T \le 162.5$）

* **期权状态**：到期股价未达到 $162.5$，买方放弃行权，期权作废。你继续保留股票。
* **正股盈亏**：$160 - 161 = -1$ 港元
* **期权收入**：$+7.13$ 港元
* **单股总利润**：$-1 + 7.13 = +6.13$ 港元
* **单月收益率**：$\frac{6.13}{153.87} \approx 3.98\%$

> **特点**：**极佳缓冲带**。股价虽然下跌了 $1$ 港元，但靠着 $7.13$ 港元的保费，你依然实现了近 $4\%$ 的单月盈利。如果股价完全横盘在 $161$ 港元，利润即为纯保费 $7.13$ 港元（单月收益率达 $4.63\%$）。

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#### 3. 股价大跌（例如：暴跌到 130 港元，即 $S_T < 153.87$）

* **期权状态**：期权作废，你继续持有正股。
* **正股盈亏**：$130 - 161 = -31$ 港元
* **期权收入**：$+7.13$ 港元
* **单股总亏损**：$-31 + 7.13 = -23.87$ 港元
* **当前持股成本**：$161 - 7.13 = 153.87$ 港元

> **特点**：**无法完全规避大跌风险**。策略虽然比纯买正股少亏了 $7.13$ 港元（纯买正股亏损 $31$ 港元），但面对正股单月暴跌，组合整体依然处于浮亏状态。

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### 四、 盈亏逻辑与收益结构总结

可以将这套策略的收益结构总结为如下公式与对比：

| 市场场景 | 到期股价区间 ($S_T$) | 策略最终利润 ($Profit$) | 策略心理与应对 |
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| **大涨** | $S_T > 162.5$ | **固定最大收益** $= (162.5 - 161) + 7.13 = 8.63$ 元 | 股票被划走，满意锁定 $5.6\%$ 收益离场，下月转为卖 Put 接回。 |
| **横盘 / 微跌** | $153.87 \le S_T \le 162.5$ | **浮动盈利** $= (S_T - 161) + 7.13$ | 拿走全部 $7.13$ 元保费，下月继续卖出下一期 Call。 |
| **大亏** | $S_T < 153.87$ | **浮动亏损** $= S_T - 153.87$ | 持股成本降到了 $153.87$ 元，若看好企业长远价值则耐心地继续持有。 |

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#### 段永平使用该策略的关键逻辑

1. **垫高安全边际**：保费补贴了正股下行空间，相当于以 $153.87$ 港元的打折价买了 $161$ 港元的股票。
2. **克服“卖早了”的心理**：只有当你对 $162.5$ 港元的卖出价格**完全满意**时，才卖出 Call。就算被 Call 走，也是按计划落袋为安。
3. **资金利用率与代替方案**：在卖 Put 受限时，用“买正股 + 卖 Call”完全拟合了卖 Put 的风险收益曲线（即在 $162.5$ 以下赚取保费/折价接盘，在 $162.5$ 以上拿走固定最大收益）。


## 🚫 大陆的“港股通”账户

**如果你只拥有大陆的“港股通”账户，目前是绝对无法直接像段永平那样操作港股期权（Sell Put 或 Covered Call）的。**

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### 一、 为什么“港股通”做不了？

1. **港股通的交易工具受限制：**
大陆发行的“港股通”（不论是沪港通还是深港通），目前只开放了港股**正股（股票）交易**以及部分 ETF。
2. **不支持衍生品（期权/期货）卖方功能：**
香港交易所（HKEX）的个股期权（Stock Options）市场与正股市场是独立的。港股通通道**没有接入**香港期权交易所的结算系统，因此你无法进行卖出认购期权（Sell Call）、卖出认跌期权（Sell Put）等任何备兑或担保开仓操作。

*注：内地虽然有“股票期权”业务，但仅限于 A 股市场（如上证50ETF期权、沪深300ETF期权、极少数 A 股个股期权）。东方财富账户里的期权模块也是针对 A 股的，无法跨到港股去对“泡泡玛特（09992.HK）”卖期权。*

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### 二、 如果想实现段永平的操作，正确的路径是什么？

要做到“买正股 + 卖 Call”或者“卖现金担保 Put”，你需要开立一个**真正的香港本土证券账户（境外证券账户）**。

#### 1. 开户准备（以合规的持牌离岸券商为例）

* **选择券商**：选择支持“港股个股期权”交易的持牌境外券商（如富途证券香港、老虎证券香港、长桥证券、盈透证券 IBKR 等）。
* **开户条件**：
* **身份证明**：身份证、护照/港澳通行证（部分券商要求开户时人在境外或有境外停留记录）。
* **境外银行卡**：需要一张香港本地银行卡（如招商永隆、中信银行国际、工银亚洲、汇丰等）或支持跨境汇款的离岸银行账户，用于出入金。

#### 2. 在境外券商软件上的具体操作流程

当你拥有境外券商账户并存入资金后：

* **模式 A：卖 Put（直接收取保费，折价接盘）**
1. 打开交易软件，搜索港股代码（如 `09992` 泡泡玛特）。
2. 切换到 **“期权” (Options) 链条**。
3. 选择对应的到期日（如 1 个月后）。
4. 选择合适的目标行权价（如 $160$ 港元），交易方向选择 **“卖出/Sell”**，期权类型选择 **“Put (看跌期权)”**。
5. **注意：** 账户中必须保留足够的现金（现金担保）以防被行权接盘。


* **模式 B：买正股 + 卖 Covered Call（即段永平在对话中使用的备兑策略）**
1. **第一步**：在正股页面正常买入 1 份标准手（港股期权通常 1 张合约对应 1 手或特定数量的正股，需先持有正股）。
2. **第二步**：进入期权链，找到相同到期日的页面。
3. **第三步**：选择满意的高位行权价（如 $162.5$ 港元），选择 **“卖出/Sell”**，期权类型选择 **“Call (看涨期权)”**。
4. 系统会自动将其识别为“备兑开仓（Covered Call）”，扣除正股作为抵押，并实时将权利金（保费）划入你的现金账户。

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### 三、 给国内投资者（港股通用户）的替代建议

如果你**暂不打算开立境外离岸账户**，仅依托东方财富等国内券商的港股通：

1. **回归价值投资本身（挂限价单）：**
虽然拿不到那份 $4\% - 7\%$ 的“保费”，但你可以直接设置“网格交易”或“限价单”。想 $160$ 港元买，就挂 $160$ 的买单；想 $162.5$ 港元卖，就挂 $162.5$ 的卖单。
2. **在 A 股期权市场练手：**
如果只是想学习期权“卖方策略”和“备兑开仓”，可以在东方财富开通 **A 股股票期权** 权限（需要申请前 20 个交易日日均资产不低于 50 万元人民币，并通过期权考试等）。可以在 50ETF 或 沪深300ETF 上体验“卖 Put 接盘”和“持有 ETF 卖 Covered Call”的保险公司逻辑。